Hva bremser ferden mot bedring i vestlige økonomier? I postkriselitteraturen finnes det tre perspektiver – til dels motstridende, til dels sammenfallende – verdt å se nærmere på.
Kun noen få så ubalansene under overflaten i forkant av 2008s finanskrise. En ingrediens i krisecocktailen var Community Reinvestment Act som president Bill Clinton pustet nytt liv i på 1990-tallet. Loven påla banker å gi boliglån til minoriteter med lav kredittverdighet.
Amerikanske myndigheter instruerte i tillegg boligfinansieringsinstitusjonene Fannie Mae og Freddie Mac om å legge til rette for at lavinntektsgrupper kan eie egen bolig. Dette gjorde de gjennom å kjøpe boliglån (også dårlige) fra banker og bunte disse sammen i verdipapirer som ble solgt videre.
Viktigst er politikken USAs sentralbank (Fed) førte etter at IT-boblen sprakk i 2001. For å dempe krisen som fulgte, senket Fed styringsrenten fra 6.25 til 1.75 prosent. Senere lå renten på 1 prosent i et år. Lave renter stimulerte til låneopptak. Boligprisene steg i været samtidig som Fed ga forsikringer om at ingen boligboble eksisterte.
I Europa havnet Tyskland i resesjon etter IT-boblens kollaps. For å hjelpe landet ut av uføret senket Den europeiske sentralbanken (ECB) styringsrenten til 2 prosent i 2003. Husholdninger og bedrifter i andre euroland svarte på de lave rentene med å låne ytterligere og investere i eiendom. Også her blåste en boligboble seg opp.
Ni år etter 2008-krakket står flere søreuropeiske økonomier fast i gjørma. I Spania, Kypros og Portugal ligger ledigheten mellom 10-20 prosent. Verst er det i Hellas der 22 prosent står uten arbeid. Hvor blir bedringen av? Situasjonen er sammensatt: Litteraturen til Hans-Werner Sinn, Richard C. Koo og Andrew Smithers peker mot flere enn én bremsekloss.
Manglende konkurranseevne
Den amerikanske investeringsbanken Lehman Brothers’ kollaps i 2008, skapte panikk i markedene. Den tyske økonomen og tidligere lederen av forskningsinstituttet Ifo Hans-Werner Sinn skriver i The Euro Trap: On Bursting Bubbles, Budgets, and Beliefs (2014) at det var riktig av ECB å sprøyte nye euro inn i finanssektoren under finanskrisen.
Etter hvert ble det imidlertid tydelig at det som manglet i flere europeiske land ikke var kontanter men konkurranseevne. Kredittboblen i forkant av finanskrisen blåste opp lønninger og priser i eurosonen. Landene var blitt for dyre. ECBs redningsoperasjoner med billig kreditt har utsatt nødvendige omstillinger.
Ingen kriserammede land foruten Irland gjennomførte innstramminger under krisens første år. Siden Irlands boble sprakk to år før Lehmans fall, kunne de ikke ty til pengetrykking og store offentlige underskudd. Smertefulle reformer gjorde at irsk industriell produksjon kom seg raskere enn selv tysk og amerikansk produksjon.
Irland fulgte en modell med fleksibelt lønnsmarked og svakere fagforeninger, og det var relativt lett å redusere oppblåste lønnsnivåer. Andre kriserammede land vendte blikket mot seddelpressen fremfor å gjennomgå innstramminger: I de to første årene etter 2007 steg lønnen til offentlig ansatte med 10 prosent i Portugal og 28 prosent i Hellas.
De baltiske landene fulgte derimot Irland. Fra 2007 til 2012 sank latviske lønninger i offentlig sektor med 16 prosent. Slike kutt styrket konkurranseevnen, og eksporten til Latvia og Litauen forbigikk førkrisenivået.
Sinns budskap er at billig kreditt ikke styrker konkurranseevne. Spesielt unge arbeidsledige vil lide av å ikke komme inn i arbeidsstyrken og lære et yrke. Det er ingen grunn til Hellas ikke skal kunne eksportere flere landbruksvarer enn de importerer, landets gunstige klima tatt i betraktning. Likevel importerer grekerne tomater fra Nederland og olivenolje fra Tyskland. Med lavere priser vil greske bønder igjen kultivere jordene sine, og unge vil finne arbeid i landbrukssektoren.
Sinn er imidlertid klar på at det kan være vanskelig å oppnå de harde budsjettbegrensninger som er uunnværlig for et velfungerende eurosystem. Nye regler kan ramme kriselandene hardt. Kanskje må det europeiske gjeldsproblemet først finne en kortsiktig løsning.
Privat gjeld og deflasjon
Kan vi lese dette som at veien mot opptur finnes i en spare- og innstrammingspolitikk? Ikke så fort, vil den taiwansk-japanske økonomen Richard C. Koo si. For er det virkelig slik at svekket konkurranseevne er hovedhinder?
I bøker som The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession (2009) og The Escape from Balance Sheet Recession and the QE Trap: A Hazardous Road for the World Economy (2014) beskriver Koo bedrifter og husholdninger i USA og Europa som før finanskrisen lånte for mye penger og investerte i et boligmarked der prisene steg til himmels.
Idet finanskrisen inntraff, kollapset boligprisene. De som hadde plassert lånte penger i eiendom – som var en enorm del av privat sektor – satt igjen med mye gjeld og boliger av lav verdi. Dette var tilfellet spesielt i USA og Sør-Europa.
Når dette skjer, inntreffer noe som ikke omtales i pensumbøkene, og det er at bedrifter ikke lenger jakter profitt. I stedet for å låne og investere penger, brukes tilgjengelige kontantstrømmer og sparepenger til å nedbetale gjeld.
Men det som er ansvarlig å gjøre på individnivå, er ikke nødvendigvis en god ting når alle gjør det. Når privat sektor kollektivt nedbetaler gjeld (uten at penger lånes ut igjen), forsvinner penger ut av sirkulasjon. Mindre penger i sirkulasjon betyr deflasjon. Og når så mye av valutaen (euro og dollar) er gjeld, har vi å gjøre med en gjeldsdeflasjon: Likt med at gjeld blir betalt ned, øker gjeldens realverdi. Kriser som skyldes privat sektors nedbetaling av gjeld, kaller Koo for balance sheet recession, eller balanseresesjon.
Økonomier som er i balanseresesjon, må skilles fra økonomier der reformer og omstilling alene kan gjøre nytten. Her må myndighetene kompensere for krympende privat etterspørsel. I en begrenset periode skal offentlige prosjekter (bygging av veier, jernbane etc.) iverksettes for å sørge for at penger sirkulerer i økonomien og en gjeldsdeflasjon uteblir.
Ikke glatt over resesjoner
Dette må bety at myndighetene i USA og søreuropeiske land skal fortsette å kjøre store underskudd i årene fremover? Ikke så fort, vil den tidligere fondslederen Andrew Smithers si. For er hovedproblemet gjeld i privat sektor?
Fra tidlig 2000-tall var Smithers kritisk til daværende Fed-sjef Alan Greenspans politikk om å styre unna resesjoner. Resesjoner er økonomiens måte å renske ut tidligere feilinvesteringer. Skal vi unngå store kriser, må vi godta flere små. Smithers avfeier det som en myte at Lehman Brothers’ fall skapte finanskrisen: For økonomien er det sunt at finansinstitusjoner kan gå konkurs.
Smithers er også dypt kritisk til politikere som søkte råd hos bankfolk etter krisen. Bankfolk har store interessekonflikter og liten forståelse av årsakene til krisen. Han vil være enig med Sinn i at lønnsnivåene i Hellas, Italia, Portugal og Spania er for høye sammenliknet med eurosonens nordlige medlemmer.
Nedgangen i investeringsvolumet forklarer Smithers i The Road to Recovery: How and Why Economic Policy Must Change (2013) med hvordan ledere i selskaper premieres og incentiveres.
Penger brukt på teknologi kan forbedre et selskaps produktivitet. Men gevinstene viser seg først på lang sikt. På kort sikt medfører investeringer kostnader. I Smithers historie betaler ikke selskaper ned gjeld, men bruker kontantstrømmer og ny gjeld til tilbakekjøp av aksjer fra markedet. Kapital som kunne gått til langsiktige investeringer.
Tilbakekjøp av aksjer reduserer tilbudet av og øker verdien på de gjenværende aksjene. Det kan være forskjellige grunner til at et selskap kjøper tilbake aksjer, for eksempel at det mener aksjene er undervurdert. Samtidig måles selskapets ledelse på inntjening per aksje. Å kjøpe tilbake aksjer kan blåse opp aksjeprisene og øke inntjeningen.
Aksjonærens langtidsinteresse havner i konflikt med ledelsens korttidsinteresse. Skal vi oppnå høyere investeringsaktivitet, må det bli i lederens interesse å investere penger i utstyr og teknologi.
Kredittdrevne bobler
I analysene til Sinn, Koo og Smithers har for lett tilgang på kreditt skapt krisen. Den østerrikske økonomen Ludwig von Mises forklarte allerede for over 100 år siden hvordan kunstig lave renter blåser opp bobler i markeder som det for bolig eller aksjer.
Alle tre er også tilhengere av et sunt kapitalistisk system der feilinvesteringer straffer seg. Som Sinn skriver, bør ingen beskyttes mot faren for å tape investerte penger. Om så skjer kan markedene gå amok, som en bil uten bremser.
Videre er det enighet om at de kriserammede landene har strukturelle problemer. Forskjellen ligger i at Koo mener strukturelle reformer må vente til gjeldsproblemet i privat sektor er løst. Smithers svarer med at problemet ikke er gjeld, men usunne lederbonuser.
Blant hovedstrømsøkonomer virker debatten låst i valget mellom innstramminger og økt offentlig pengebruk. Men underskuddsbudsjetteringen som har fungert for USA (som havnet i en privat gjeldskrise etter 2008) er ikke nødvendigvis riktig kur for Hellas (som hadde dårlige finanser selv før finanskrisen).
Forskjellige økonomiske sykdommer vil kreve forskjellig medisiner, nyanser som reflekteres dårlig i dagens debattklima. Økonomer og politikere må avdekke hva slags tilstand hvert enkelt kriserammet land faktisk befinner seg i før de vil klare å finne riktig løsning.
(Kronikken sto først på trykk i Klassekampen torsdag 3. august 2017)
